交银国际：予瀚华金控买入 目标价1.64港元

公司积极拓展业务线，形成围绕核心业务的多元化发展战略；积极申请设立民营 银行 。公司提出“3 年后公司资产规模将突破1000 亿元”（包括表内外），在中小企业贷款业务和担保业务两大核心业务加快发展的基础上，公司积极拓展业务线，形成围绕核心业务的多元化发展战略。从战略上，公司计划形成3 个业务板块，包括小贷业务、担保、互联网 金融 。1000 亿的的表内外资产结构目标是，担保和小贷各占40%，互联网金融占20%。截至14 年6 月末，公司担保余额为233 亿，中小企业贷款余额58 亿，二者合计约300 亿，若要3 年达到1000 亿的目标，年均复合增速需达到50%。公司积极发展互联网金融，以更好满足客户需求。公司正在申请民营银行牌照、金融租赁牌照。

中小企业贷款业务：融资来源日益多样化。银行借款是国内小贷公司最主要的融资渠道，但规模受到监管要求不超过净资本50%的限制。瀚华金控通过发行公司债（14 年10 月公告拟发行不超过30 亿公司债）、资产证券化（14 年12 月，获上交所批准发行5 亿ABS）、发展互联网金融（目前旗下互联网金融服务平台有“瀚华云”、“瀚华通”、“妙妙锦囊”等），实现融资渠道多样化，降低对银行融资的依赖，并降低了融资成本；此外，14 年公布的小贷公司管理办法（征求意见稿）取消了银行融资不超过净资产50%的限制，进一步解除小贷公司面临的融资瓶颈问题。

担保业务：预计15 年行业环境略有好转，拟引入政府股东对公司具有积极影响。由于担保业大部分风险已在近年来持续释放，我们预计15 年行业环境略有好转；而瀚华金控坚持稳健经营和严格风险控制，有望在行业洗牌过程中胜出。融资担保业政策变化趋势有利于融资担保公司。我们认为如果银行和担保公司的风险分担新机制能够建立，将有助于减轻担保机构与银行权利和责任不对等的现状，对担保行业是利好。公司拟在担保公司引入政府股东，这对于提升公司资信评级、提高市场声誉和影响力都有积极影响。银行融资担保不是未来业务发展重点，未来将着力发展非银行融资担保。

财务亮点：分红率有望提高，ROE 有望逐步提升，资产质量相对稳定。公司的财务亮点体现在：1）高分红的股利分配政策。公司已修改子公司章程，要求50-80%净利润分配到金融控股公司。2）ROE 有望逐步提升。15 年特别项目费用的影响大为减小；地区覆盖已经较为全面，未来业务费用增速呈下行趋势；同时杠杆率将呈上升趋势；预计公司未来ROE有望逐步提升。3）资产质量相对稳定。小微贷款减值比率未出现大幅上升趋势,这主要得益于公司业务集中在重庆、成都地区，而在其他地区覆盖范围较广，地域上较为分散。

维持长线买入评级。从行业看，今年小贷公司和担保业经营仍面临资产质量下行压力，随着近年来担保行业的洗牌，担保业整体经营环境略有好转，担保业政策面看趋向于利好担保公司，小贷行业监管面也趋于宽松。从公司层面看，瀚华金控积极布局多元化金融控股平台和互联网金融平台，积极拓宽融资渠道。小贷和担保业优胜劣汰的市场环境为优质公司提供了逆市扩张的基础，预计瀚华金控今年有望保持较快扩张势头。我们主要下调银行融资担保余额增速假设，上调拨备费用和业务管理费假设，下调14/15E 盈利8.4%/1.9%，预计14-16E 盈利增速分别为79.6%/47.5%/44.5%。近期公司股价出现较大跌幅，2 月2 日以来股价下跌接近15%，据我们了解，公司基本面并无负面事件，主要为个别投资者减持所致。由于下调了盈利增速预测，相应将目标价从1.83 港币降至1.64 港币，对应8 倍15PE。目前14 年PE 和PB 分别为8.24 和0.59 倍，股价下跌提供买入机会，维持长线买入评级。密切关注小贷行业和担保业政策面的新动向，监管政策利好将成为股价上行催化剂。